当前位置： 五金机械 >> 五金机械优势 >> 贝斯特研究报告精密零部件行业龙头,切入工
（报告出品方/作者：东吴证券，黄细里、周尔双）
1.贝斯特——深耕主业的精密制造龙头公司自成立以来一直专注于精密零部件和智能装备及工装产品的研发、生产及销售。此外，公司还利用在智能装备及工装领域所积累的优势，将业务延伸至高端航空装备制造以及工业自动化装备领域。围绕三梯次产业的战略布局，公司业务分为三大板块：一、各类精密零部件、智能装备及工装夹具等传统业务；二、新能源汽车业务，包括轻量化结构件、高附加值精密零部件和氢燃料电池汽车核心部件等；三、在工业母机领域，布局直线滚动功能部件，包括高精度滚珠/滚柱丝杠副、高精度滚动导轨副等。
公司实控人为曹余华、谢似玄和曹逸。截至年三季报，曹余华、谢似玄和曹逸合计直接和间接持有公司60.23%的股权，为公司实际控制人。设立员工持股平台，共享公司发展成果。鑫石投资为公司员工持股平台，包含了公司主要的核心员工。设立员工持股平台将有效增强公司凝聚力，维持核心团队的稳定，维护公司长期稳定发展。
1.1.产品以精密制造为核心，下游覆盖众多优质客户
公司主要产品系列包括精密零部件、智能装备及工装和工业母机。其中燃油汽车零部件主要包括涡轮增压器精密轴承件、叶轮、中间壳、气封板、密封环等；新能源汽车零部件主要包括车载充电机模组、驱动电机零部件、控制器零部件、涡旋盘、涡旋压缩机壳体、氢燃料电池汽车空压机叶轮、电机壳等功能件以及适用于混合动力汽车的涡轮增压器精密轴承件、叶轮、中间壳等；工业母机产品则主要包括高精度滚珠/滚柱丝杠副和高精度滚动导轨副等。
公司业务覆盖下游众多优质客户。在精密零部件业务中，公司与盖瑞特、康明斯、博马科技、博格华纳、皮尔博格等全球头部涡轮增压器和发动机相关制造企业建立了长期稳定的合作配套关系。在新能源核心零部件方面，公司车载充电机模组、驱动电机零部件、控制器零部件已经与新能源汽车领域众多知名企业建立合作。燃料电池零部件方面，公司也扩展了盖瑞特和博世等优质客户。
1.2.公司营收规模稳定增长，盈利能力稳定且优异
公司营收规模整体保持稳定增长。公司营业收入从年的6.71亿元持续增长至年的10.97亿元，五年复合增长率为10.33%。公司近年来营收规模持续增长主要系公司汽车零部件业务收入保持稳定增长。收入结构：公司目前主要的收入来源为汽车零部件业务，汽零业务收入占比从年的73%持续提升至年92%，为公司的第一大收入来源。非汽车行业及非标设备制造行业年的收入占比分别为3%和5%。
归母净利润：公司归母净利润从年的1.40亿元持续增长至年的2.29亿元，五年复合增长率为10.34%。公司近年来归母净利润保持稳定增长主要系公司收入规模增长且盈利能力保持稳定。盈利能力：1）公司毛利率水平整体保持稳定，且处于较高的水平。公司毛利率水平在至年间基本保持在39%上下的水平，-年公司毛利率水平有小幅下降，但仍然保持在34%至35%的水平，盈利能力优秀。2）公司归母净利率自上市以来一直保持在20%上下的水平，其中年公司归母净利率为20.88%，盈利水平优异。
公司期间费用率整体保持稳定。-年公司期间费用率整体稳定在15%-16%的水平，其中年公司期间费用率为16.12%，同比微增0.22个百分点。
分项来看：-年公司销售费用率整体呈下降趋势，其中年由于市场推广费用的影响，当年销售费用率有所提升，但年公司销售费用率进一步降至1.55%，同比下降1.27个百分点；公司管理费用率近两年有所增长，从年的7.45%增长至年的8.69%；公司研发费用率近年来基本维持在5%上下水平，其中年为5.36%，提升0.98个百分点。公司财务费用率整体处于较低水平。
2.汽零业务：涡轮增压器零部件为基盘，积极拓展新能源业务2.1.涡轮增压渗透率仍有提升空间，公司基盘业务稳中有增
涡轮增压器是一种空气压缩机。涡轮增压器是利用发动机排出的废气惯性冲力来推动涡轮室内的涡轮，进而带动同轴的叶轮，叶轮压送空气使之增压进入气缸，进而使燃料燃烧更加充分，提高输出功率，达到降低油耗、节能减排的效果。从下游来看，涡轮增压器主要应用于汽车、工程机械、农机以及船舶等领域。其中汽车行业是涡轮增压器需求量最大的下游领域，汽车行业持续加严的节能减排要求持续推动涡轮增压器行业的市场发展。
涡轮增压器的组成结构：涡轮增压器主要由叶轮、涡壳、中间壳、压气机壳和轴承等主要零部件组成。其中，涡壳与发动机排气管相连接，压气机壳与空气道相连，中间壳则起到连接涡壳和压气机壳的作用。
全球汽车涡轮增压器市场规模稳中有增，混动和增程有望继续提升涡轮增压渗透率。根据盖瑞特年报中披露的数据，近年来全球涡轮增压器市场销量整体稳定。其中，年预计由于全球疫情影响，全球涡轮增压器销量出现下滑，当年实现销量万台，同比下降12.00%；至年，全球涡轮增压器销量缓慢回升，其中年实现销量万台，同比增长4.55%。根据SP、KGP和PSR的预计，全球涡轮增压器的销量将在年继续增长至万台。当前，全球汽车燃油效率和排放标准的要求日趋严格。涡轮增压器可以使得车辆在保持动力性能的前提下减小发动机排量，从而提高燃油效率并减少排放。此外，混动和增程汽车的销量正快速增长，混动和增程发动机一般采用小排量涡轮增压的方案，因此混动和增程汽车的销量快速增长也将带动涡轮增压器的渗透率进一步提升。
全球涡轮增压器市场竞争格局相对集中。全球市场来看，博格华纳、盖瑞特、三菱重工和IHI为主要的涡轮增压器厂商，年各自市场份额分别为29%/26%/12%/11%，全行业CR4为78%，市场集中度较高。从中国市场来看，盖瑞特、博格华纳、三菱重工和IHI同样占据主要的市场份额，年各自市场份额分别为30%/30%/15%/12%，CR4为87%，市场集中度非常高。
公司精密零部件加工能力突出，涡轮增压部件产品具有较强竞争力。公司深耕精密零部件行业多年，具有长时间的工艺研发和积累，拥有大量高精度机床设备并具有丰富的生产组织管理经验。公司目前已经成为了世界著名涡轮增压器相关制造企业的供应商，主要客户包括盖瑞特、康明斯、博马科技、博格华纳等。
2.2.布局新能源汽车零部件产业，开拓汽零业务第二成长曲线
我国新能源汽车产业快速发展，新能源汽车产销量持续增长。近年来，我国新能源汽车行业在政策和市场的双重驱动下，保持着高速发展的势头，产销量持续高速增长。尤其是年以来，我国新能源汽车销量快速上台阶，从年的.7万辆增长至年的.7万辆，两年的复合增速高达.46%。
公司加速布局新能源汽车零部件行业，开拓汽零业务第二曲线。年，公司投资建设“汽车精密零部件项目（一期）”，拓展了新能源汽车铝合金结构件等产品。年，公司收购苏州赫贝斯51%的股权，苏州赫贝斯主要从事研发、设计、生产、制造锌、铝、镁、铜、不锈钢金属制品的五金件。年，公司投资设立易通轻量化，主要产品包括新能源汽车车载充电机组件、直流变换器组件等；同年，公司成功发行可转债，投入“年产万件新能源汽车功能部件及涡轮增压器零部件建设项目”。年，公司设立“安徽贝斯特新能源汽车部件有限公司”，重点布局新能源汽车轻量化结构件、高附加值精密零部件以及氢燃料电池汽车核心部件等产品，进一步扩大新能源汽车业务的产能规模，提升新能源汽车产品竞争力。
3.丝杠导轨：核心传动部件，国产替代空间广阔3.1.丝杠导轨为核心传动部件，长期市场空间可观
滚珠丝杠是将旋转运动转换成线性运动的理想传动装置，主要由丝杠轴、螺母、滚珠以及循环部件组成。丝杠轴、螺母和端盖(一类滚珠循环部件，此处以“端盖式循环”为例解释滚珠丝杠传动原理)上都制有圆弧形螺旋槽，将它们套装在一起时，这些槽对合起来就形成了螺旋通道，滚珠能够在通道内循环滚动。当丝杠相对于螺母旋转时，滚珠在滚道内自转，同时又在封闭的滚道内循环运动，使丝杠和螺母相对产生轴向运动。
导轨副是实现支撑和机械导向作用的装置，主要由导轨和滑座组成。导轨副，简称导轨。一副导轨主要由两部分组成：在工作时固定不动，起到支撑作用的部分称为支承导轨(或导轨)；另一个相对支承导轨作直线或回转运动，起到机械导向作用的部分称为滑座。常用导轨种类包括一般滑动导轨、滚动导轨、流体介质摩擦导轨等，其中滚动导轨摩擦系数小，故运动灵敏且定位精度高。
滚珠丝杠精度等级划分标准是任取长度为MM的一段丝杠，测量实际移动距离和理想移动距离的偏差，偏差越小，精度越高。按国内分类，精度等级有P1、P2、P3、P4、P5、P7、P10；日本、韩国和中国台湾省采用JS等级即CO、C1、C2、C3、C5、C7、C10；欧洲国家采用的标准是ITO、IT1、IT2、IT3、IT4、IT5、IT7、IT10。通常情况下，普通机械采用C7、C10级别丝杠即可满足加工要求；数控设备一般需要C3、C5级别丝杠，其中国内大部分数控机床配套C5级丝杠。航空制造设备、精密投影及三坐标测量设备等一般采用C3、C2级别丝杠。直线导轨精度按行走mm的平行度划分，可分为普通级（C）、高级（H）、精密级（P）、超精密级（SP）与超高精密级（UP）五个等级，其中平行度是指将导轨以螺栓固定在基准面上，使滑块在导轨全长上运行时，滑块与导轨基准面之间的平行度误差。
从市场空间来看，全球滚珠丝杠市场规模稳健增长，中国已成为最重要的消费市场之一，长期成长空间可观。根据公司招股书，-年全球滚珠丝杠市场规模从13.1亿美元增长至17.5亿美元；同期我国滚珠丝杠市场规模从16.8亿元增长至25.6亿元，CAGR为8.8%。中国已成为滚珠丝杠产品重要的消费市场之一，约占全球规模总量的20%左右。目前没有权威机构对导轨销售规模情况进行追踪统计，但导轨与滚珠丝杠常常配套使用和采购，生产端（主流厂商同时生产丝杠和导轨）便可基于过去生产实践，对两者的市场规模之比做出合理估计。根据我们的草根调研，滚珠丝杠和导轨的市场规模之比约为1：4，即滚珠丝杠导轨的整体市场空间可基于滚珠丝杠市场规模值的五倍进行推算。根据我们测算，年全球滚珠丝杠导轨市场空间约为87.5亿美元，国内滚珠丝杠导轨市场空间约为.8亿元。
从下游分布来看，以滚珠丝杠导轨为主的传动系统部件主要应用于机床行业、机器人自动化领域和新能源车领域。其中机床行业是最重要的下游：1）从使用量来看，一台机床通常搭配三套丝杠导轨：普通三轴机床在其XYZ三个线性轴基本采用丝杠导轨传动，1根丝杠搭配2根导轨进行运动。而四五轴旋转轴一般不采用丝杠导轨传动（因此通常来说一台机床搭配三根丝杠+6根导轨）。但对于部分精度要求较低的中低端机床，会使用皮带或同步轮搭配导轨传动，而替换掉价值量更高的丝杠。2）从精度水平来看，机床对于丝杠导轨精度要求更高：相较于自动化汽车等下游，机床对丝杠导轨精度要求更高，基本上使用的是精度C5以上的研磨级丝杠。3）从市场空间来看，机床是丝杠导轨市场最大下游：根据科德数控和纽威数控招股书披露的机床原材料采购情况，传动系统部件占机床成本的平均比例约15%。根据MIR睿工业数据，年国内数控金属加工机床消费额约为-亿元，可以测算出对应传动系统（以滚珠丝杠导轨为主）的消费额约为75-90亿元。
新能源汽车也是丝杠导轨的重要下游应用，未来潜在市场空间有望达亿元：丝杠导轨可用于新能源汽车的车辆转向系统、刹车系统、加速踏板、座椅调节和玻璃升降等领域，以转向系统为例，滚珠丝杠用于转换驾驶员的转向输入为前轮的转向运动，以实现灵活、精确的转向操控，提供驾驶的稳定性和准确性。新能源车用丝杠导轨对精度要求略低，但胜在汽车市场销量基数大。我们预计一辆新能源汽车未来将使用4套左右的丝杠导轨，假设1套价格约元，则单车价值量可达元左右。假设未来新能源车渗透率提升至50%，国内汽车销量稳定在2万辆，则新能源汽车用丝杠导轨市场空间有望达亿元。
3.2.竞争格局：高端领域被外资垄断，国产厂商逐步向上渗透
从主流厂商来看，丝杠导轨市场分为两大阵营：1）非中国大陆厂商包括上银、银泰、日本THK和TSK：特点是成立时间早、经验积累丰富，产品定位高端精密丝杠市场，并配合先进机械的前沿需求不断创新升级。平均营收体量破百亿，完全主导中高端丝杠导轨市场；2）中国大陆厂商包括南京工艺、汉江机床（秦川子公司）、博特精工和华特机械等：特点是起步时间晚，公司规模小，产品主要为精度较低的丝杠导轨。
从竞争格局来看，国内丝杠导轨市场基本被以日资、台资为代表的外企垄断，两者市占率合计达到65%。滚动功能部件加工技术壁垒极高、工序流程复杂，特别是对滚道和轴颈螺纹的精磨工艺将极大地影响后续使用时的定位精度。海外企业具有先发优势，在产品迭代和可靠性测试方面积累大量数据，因此产品具有较强竞争力。根据秦川机床公告，目前上银、银泰国内市场占有率接近50%，日本NSK、THK等日企市场占有率约15%；外资合计占比达65%,基本垄断国内市场。除了市占率存在较大差距，外资厂商的优秀市场竞争力还体现在收入体量和产品均价上。1）从收入体量角度看：年全球丝杠导轨龙头上银科技总营收达61亿元，净利润达8亿元。秦川机床下设子公司汉江机床主要负责丝杠导轨、螺纹磨床等业务。根据公司年报披露，汉江机床总营收仅为4亿元，若扣除螺纹磨床收入，秦川机床丝杠导轨业务收入不足4亿元，同外资收入体量相比差距明显。2）从产品均价看：根据草根调研反馈，国产头部企业的产品均价尚未达到外资龙头产品均价的50%，说明外资厂商具有较强的议价能力。
深究造成巨大差距的原因，主要在于产品的综合竞争力，而国产厂商的短板在于：1）产品初始性能差距：国产滚珠丝杠出厂时和外资相比就有性能差距。根据《滚珠丝杠副可靠性增长关键技术研究》实验结果表明，针对同一批次的丝杠，大陆样件的摩擦力矩的均值变化量在20%以上，而中国台湾产品的不到10%。而从行程误差的分析来看，单个滚道中国台湾的丝杠性能也更加优异。究其原因，主要系大陆厂商的预紧的操作不够规范，同时在施加完预紧力后，缺乏成熟的摩擦力矩快速检测方法，来验证预紧力的施加是否合适，导致滚珠丝杠的综合性能产生差距。
2）精度保持性差距：在使用初期，国产滚珠丝杠能够达到设计时要求的重复定位精度，但经过使用磨耗后滚珠丝杠组件中的背隙会逐渐变大，导致重复定位精度下降，造成设备定位不准的问题。在上文同一试验中，大陆丝杠和中国台湾丝杠在试验过程中均出现不同程度的性能退化，但相较之下大陆丝杠的精度保持性低于中国台湾丝杠。3）批量生产稳定性：国内企业实际上充分具备做出高精度丝杠的能力，但在大批量加工时无法保证良品合格率。
具体分析国产厂商短板成因，主要是国内磨床水平较低和淬火等工艺经验积累不足。在丝杠导轨的加工过程中，对螺纹滚道和轴颈的精细磨削是最关键的环节，需要使用高精度磨床配合加工。而国内外磨床水平差距过大，进口磨床不仅精度高，同时能够做到可靠性好，保障批量加工的稳定性。此外工艺决定生产效率，从钢材的选用、前端热处理，到粗磨、精磨、后段检测等环节都需要一些通过实践总结的参数经验，而不是仅依靠理论设计。国内企业起步晚，仍需时间和机会去不断试错，积累经验。
3.3.贝斯特：汽车涡轮增压器龙头，切入丝杠导轨领域打开成长空间
年公司设立全资子公司宇华精机，落实“高端装备核心滚动功能部件研发及产业化项目”的战略使命。该项目将引进生产及检测等进口设备约台套（其中，研发设备70台），配套软件及系统等30余套。项目建成后，主营产品包括高精度滚珠丝杠副、高精度滚动导轨副等，将瞄准高端机床领域、半导体装备产业、自动化产业三大市场。根据公司披露，第一期设备已到位，目前首台套产品已成功下线，并送样至战略客户。
公司筹划布局“直线滚动功能部件”，是在原有业务上的延伸和突破，已具备了相对成熟的条件或优势：1）机床工装夹具业务起家，技术特点与丝杠导轨契合：公司年成立以来，专注工装产品及精密零部件，为国内一线汽车厂商和国外机床厂商提供高端工装夹具。工装夹具可实现的精准定位是精密加工的基本前提，与公司精密零部件业务相辅相成，二者协同发展成为公司独特的精加工技术优势。而丝杠导轨本质也是精密加工件，具有定位精度高、灵敏度高和承载能力强的要求，而贝斯特作为机加工出身企业，发展基因与技术特点与此相通。2）客户基础牢固，形成“研发-应用-迭代”的正循环：公司管理体系成熟，同大量机床客户深度绑定，因此切入机床滚珠丝杠领域，有一定的客户复用。此外，公司现有上千台高端机床，滚珠丝杠产品能够自产自用，形成“研发-应用-迭代”的正循环。3）送样进展较快：目前贝斯特首台套滚珠丝杠导轨产品已经成功下线并送样，有望于年迎来批量订单。
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